每經編輯｜每經記者 張壽林 每經編輯 賈運可    

【編者按】上周，資管行業(yè)迎來重磅消息，一行三會聯(lián)合外管局就規(guī)范行業(yè)監(jiān)管公開征言。細讀文件不難發(fā)現(xiàn)，新規(guī),尤其是打破剛兌，如果完全落實，資管行業(yè)游戲規(guī)則將很大意義上實現(xiàn)重構。通過金融這個心臟，除銀行、信托、互金平臺等受到直接影響外，新規(guī)也將隨著金融血液的流動，逐漸影響到整個經濟社會，比如A股市場。

對廣大投資者而言，最直觀的影響，今后投資時再也不能簡單以“收益率高低論英雄”，要想獲得高收益就必須承擔相應的風險。這看上去有些殘酷，但長期來說，將逐步排空積累在金融體系內部的“地雷”，為大家營造一個安全理性的投資環(huán)境。

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剛性兌付，被資管業(yè)內稱為中國金融業(yè)發(fā)展的最大障礙之一。未來，這一問題有望根治，扭曲的風險定價機制有望“復位”。

11月17日，一行三會聯(lián)合外管局發(fā)布《關于規(guī)范金融機構資產管理業(yè)務的指導意見（征求意見稿）》指出，要打破剛性兌付，金融機構開展資管業(yè)務時不得承諾保本保收益。

北京大學金融與證券研究中心主任曹鳳岐指出，資產管理人以較高的收益或者保本保息的承諾吸引資金，容易出現(xiàn)資金鏈斷裂，到期無法還本付息，對金融市場穩(wěn)定構成威脅。評級機構東方金誠評級副總監(jiān)俞春江也表示，打破剛性兌付，讓金融機構不再承擔本不應該承擔的風險，有助于抑制金融體系外的風險快速向金融體系傳染，這將拆除金融體系埋了多年的“地雷”。

剛兌扭曲市場定價機制

曹鳳岐指出，資管業(yè)務相對來說算是新興行業(yè)，各大金融部門都在開疆拓土，創(chuàng)新發(fā)行理財產品，資管業(yè)務發(fā)展很快，但問題也比較突出。

比如，部分機構在資產管理業(yè)務中，通過滾動發(fā)行、集合運作、期限錯配、分離定價等方式，將募集的低價、短期資金投放到長期的債權或股權項目上，以尋求收益最大化。產品到期能否兌付依賴于機構的不斷發(fā)行能力，一旦難以募集到后續(xù)資金，便可能發(fā)生流動性緊張，并通過產品鏈條向對接的其他資產管理機構傳導。如果產品層層嵌套，杠桿效應將不斷放大，造成流動性風險擴散。

記者注意到，此次意見稿明確提出，要打破剛性兌付。意見稿指出，存在以下行為的視為剛性兌付：一、資產管理產品的發(fā)行人或者管理人違反公允價值確定凈值原則對產品進行保本保收益；二、采取滾動發(fā)行等方式使得資產管理產品的本金、收益、風險在不同投資者之間發(fā)生轉移，實現(xiàn)產品保本保收益；三、資產管理產品不能如期兌付或者兌付困難時，發(fā)行或者管理該產品的金融機構自行籌集資金償付或者委托其他金融機構代為償付；四、人民銀行和金融監(jiān)督管理部門共同認定的其他情形。

俞春江向《每日經濟新聞》記者表示，資管產品的剛性兌付意味著：一、投資者在享有更高收益的時候不需要承擔更高的風險，因而吸引了大量沒有風險承擔能力的投資者；二、投資者過度追逐高收益，倒逼金融機構相互競爭抬高收益率，扭曲市場風險定價，最終抬高了實體經濟獲取資金的成本；三、不管資金最終投向哪里，風險都由金融機構兜底，也就是積聚在金融體系中，容易誘發(fā)系統(tǒng)性金融風險。

新規(guī)拆除金融體系“地雷”

實際上，早在今年7月，中國人民銀行金融穩(wěn)定分析小組發(fā)布的《中國金融穩(wěn)定報告（2017）》（以下簡稱《報告》）就指出，要“進一步督促金融機構健全內控制度，增強自主合理定價能力和風險管理水平。加強對金融機構非理性定價行為的監(jiān)督管理，發(fā)揮好市場利率定價自律機制的重要作用，采取有效方式激勵約束利率定價行為，維護公平定價秩序。”

《報告》指出，要強化單獨管理、單獨建賬、單獨核算要求，使產品期限與所投資資產存續(xù)期相匹配。鼓勵金融機構設立具有獨立法人地位的子公司專門開展資產管理業(yè)務。建立健全獨立的賬戶管理和托管制度，充分隔離不同資產管理產品之間以及資產管理機構自有資金和受托管理資金之間的風險。統(tǒng)一同類產品的杠桿率，合理控制股票市場、債券市場杠桿水平，抑制資產泡沫。

與《報告》相呼應，此次意見稿明確，金融機構對資產管理產品應當實行凈值化管理，凈值生成應當符合公允價值原則，及時反映基礎資產的收益和風險。同時，金融機構應當做到每只資產管理產品的資金單獨管理、單獨建賬、單獨核算，不得開展或者參與具有滾動發(fā)行、集合運作、分離定價特征的資金池業(yè)務。

俞春江告訴《每日經濟新聞》記者，打破剛性兌付，實質上就是要打破剛性兌付對風險定價功能的扭曲，讓高風險與高收益相匹配，低風險與低收益相匹配，讓適當投資者承擔適當?shù)娘L險并獲取與風險相匹配的回報。

“此外，通過增強資本和杠桿率的約束，抑制金融機構過度創(chuàng)新發(fā)行風險收益不匹配的金融產品，讓金融機構不再承擔本不應該承擔的風險，將提高（金融體系）抗風險的能力?！庇岽航赋?，可以說真正打破剛性兌付后，將拆除金融體系埋了多年的“地雷”。