◎李奇霖

長期以來，央行一直試圖通過引導(dǎo)人民幣對美元中間價(jià)的小幅波動(dòng)，借以避免人民幣匯率大幅貶值或升值。從這個(gè)角度來看，央行昨日主動(dòng)引導(dǎo)人民幣匯率一次性大幅貶值，似乎并不符合其一貫作風(fēng)。

更值得注意的是，目前中國政府正在為人民幣加入SDR一籃子貨幣做積極準(zhǔn)備，引導(dǎo)人民幣大幅貶值似乎為擁有一票否決權(quán)的美國指責(zé)中國操縱匯率提供了新的證據(jù)。那么央行為何選擇在這一關(guān)鍵時(shí)間窗口主動(dòng)引導(dǎo)人民幣大幅貶值呢？這是否有違匯率市場化的原則呢？

筆者認(rèn)為，此前7月出口負(fù)增長、美元加息預(yù)期等因素導(dǎo)致人民幣貶值壓力逐漸積聚，央行此時(shí)引導(dǎo)匯率貶值是為了反映市場供需，同時(shí)有助于釋放金融風(fēng)險(xiǎn)。

與此同時(shí)，主動(dòng)引導(dǎo)貶值并不意味著放棄加入SDR，相反引導(dǎo)人民幣匯率到達(dá)合理區(qū)間并擴(kuò)大波動(dòng)幅度，這是朝著匯率市場化的方向再進(jìn)一步，將更有利于爭取加入SDR。

首先，出口數(shù)據(jù)并不支撐人民幣過于強(qiáng)勢。人民幣匯率的決定以市場供需為基礎(chǔ)，并參考一籃子貨幣進(jìn)行有管理的調(diào)節(jié)，但實(shí)際上央行主要還是參考美元來確定人民幣匯率。金融危機(jī)后，全球主要央行紛紛開啟放水模式，而人民幣因緊盯美元，兌美元匯率保持了基本穩(wěn)定，但因美元走強(qiáng)，人民幣被迫升值，人民幣有效實(shí)際匯率在過去一年增長了約12%，這已嚴(yán)重影響到中國對美國以外的主要貿(mào)易伙伴的出口。

其次，美元加息預(yù)期使人民幣面臨客觀的貶值壓力。美聯(lián)儲通過三輪QE釋放大量流動(dòng)性，并從2008年12月起維持聯(lián)邦基金目標(biāo)利率在0.25%的低位至今。多項(xiàng)指標(biāo)顯示美國經(jīng)濟(jì)已邁入復(fù)蘇通道，市場也預(yù)期美聯(lián)儲年內(nèi)將會加息。根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，美國加息將持續(xù)較長時(shí)間，而且加息周期內(nèi)美元將以較大的概率走強(qiáng)，這將降低人民幣資產(chǎn)的吸引力，使人民幣面臨貶值壓力。

再次，匯率貶值有助于緩釋金融風(fēng)險(xiǎn)。正如前文所言，歐元、日元等主要貨幣競相貶值，且近期出口數(shù)據(jù)不容樂觀，市場上存在著人民幣貶值的預(yù)期。如央行通過持續(xù)的外匯市場干預(yù)，使人民幣匯率維持在較高水平，一方面將增加外匯管理成本，另一方面將導(dǎo)致金融風(fēng)險(xiǎn)的積聚。

通過主動(dòng)的一次性大幅貶值，央行的舉措有利于將資本流出的風(fēng)險(xiǎn)分散，緩釋對金融系統(tǒng)的集中沖擊。

主動(dòng)引導(dǎo)人民幣匯率貶值，并擴(kuò)大匯率波動(dòng)區(qū)間，這意味著匯率市場化再下一城。匯率浮動(dòng)區(qū)間的擴(kuò)大，將使得外匯市場上人民幣的供需變化更能體現(xiàn)在匯率波動(dòng)上。因此，可以認(rèn)為在匯率決定機(jī)制中，央行的行政干預(yù)正在減少，而市場因素的決定性作用正在強(qiáng)化。

人民幣貶值將沖擊以人民幣計(jì)價(jià)的資產(chǎn)品價(jià)格。當(dāng)前三、四線城市房產(chǎn)價(jià)格有持續(xù)下跌態(tài)勢，實(shí)體經(jīng)濟(jì)總需求不強(qiáng)，產(chǎn)能過剩企業(yè)去杠桿，人民幣資產(chǎn)相對收益率已經(jīng)出現(xiàn)回落。在這種情況下，美元加息預(yù)期會導(dǎo)致中美利差收窄，匯率貶值風(fēng)險(xiǎn)或使人民幣資產(chǎn)相對收益率進(jìn)一步下降，外資有減持人民幣資產(chǎn)換取美元回流的沖動(dòng)，這將對房產(chǎn)、企業(yè)固定資產(chǎn)價(jià)格產(chǎn)生沖擊。

（作者為民生證券首席債券分析師）